Gerbang penebusan baru-baru ini dan tekanan pada kredit swasta telah memicu peringatan akan adanya perhitungan yang lebih luas di pasar swasta. Namun banyak perkembangan yang mendorong kekhawatiran tersebut berkaitan dengan apa yang saya lihat sebagai ceruk khusus kredit swasta: pinjaman langsung AS kepada perusahaan perangkat lunak pasar menengah yang didukung sponsor.
Tahun lalu, Mark J. Higgins, CFA, berpendapat Investor yang giat bahwa kredit swasta menunjukkan keseriusan “bendera merah,” meskipun ia tidak langsung menyebutnya sebagai gelembung. Baru-baru ini, ia menyatakan bahwa gerbang penebusan dan tekanan pasar menandakan bahwa “musik telah berhenti” di pasar swasta. Saya tidak setuju. Meskipun sebagian dari pinjaman langsung jelas berada di bawah tekanan, saya tidak percaya kondisi saat ini berarti krisis sistemik di pasar swasta.
Argumen Higgins sebelumnya sebagian bertumpu pada gagasan bahwa kredit swasta belum memasuki wilayah gelembung penuh karena bank-bank besar belum kembali secara agresif memberikan pinjaman langsung. Dalam tulisan terbarunya, ia menunjuk pada gerbang penebusan, volatilitas pasar, dan tekanan di beberapa bagian sektor SaaS sebagai bukti bahwa kondisi di pasar swasta telah berubah, dengan adanya pelonggaran yang luas.
Aktivitas pasar baru-baru ini menunjukkan gambaran yang lebih berbeda. Dalam minggu-minggu setelah gelombang kekhawatiran terbaru mengenai kredit swasta, beberapa perusahaan pasar swasta besar terus mengakses pasar modal dan berhasil menerbitkan utang, termasuk penawaran tingkat investasi yang menarik permintaan yang kuat.
Pimco membeli seluruh obligasi senilai $400 juta yang diterbitkan oleh BDC kredit swasta terkemuka dengan harga setara, menetapkan harga buku pinjaman yang mendasarinya sebagai sepenuhnya sehat, cabang kredit swasta dari sebuah bank besar mengumpulkan $750 juta dalam surat utang tingkat investasi, dengan spread yang lebih ketat daripada harga awal, dan kenaikan obligasi dana kredit swasta andalan ketiga mengalami kelebihan permintaan sebanyak lima kali.
Dan ini hanyalah kredit swasta. Di bidang ekuitas swasta, SpaceX telah mengajukan S-1 rahasia, menargetkan penilaian $1,5–1,75 triliun, dengan investor yang menjual saham senilai $10 miliar dengan penilaian $1,25 triliun baru-baru ini. Selain itu, OpenAI dikabarkan akan bersiap untuk go public pada tahun ini atau tahun depan.
Tentu saja, hal ini tidak berarti pasar yang likuid berkinerja buruk – dan mengapa harus demikian? S&P 500 ditutup pada bulan April pada level tertinggi sepanjang masa, dengan pendapatan Q1 2026 menunjukkan pertumbuhan tahun-ke-tahun sebesar 27,1%, tertinggi sejak Q4 2021, dengan 84% reporter mengalahkan perkiraan EPS.
The Magnificent Seven menghasilkan pertumbuhan pendapatan sebesar 61%, tiga kali lipat dari perkiraan para analis. Pendapatan pusat data AMD naik 57%. Samsung melampaui kapitalisasi pasar sebesar $1 triliun, menjadi perusahaan Asia kedua yang mencapai angka tersebut setelah TSMC, mendorong Kospi Korea Selatan ke titik tertinggi sepanjang masa. Nikkei telah naik lebih dari 20% sejak awal tahun ini, dan MSCI Asia Pasifik menguat sekitar 11% dalam satu bulan. Nasdaq mencatatkan kenaikan beruntun terpanjang sejak tahun 1992.
Untuk menutup loop dengan kredit swasta, perusahaan-perusahaan hyperscaler yang terdaftar di bursa publik memberikan komitmen belanja modal infrastruktur AI sebesar $725 miliar pada tahun 2026 — naik 77% dari tahun sebelumnya. Ini mungkin merupakan keuntungan bagi infrastruktur swastabaik ekuitas maupun utang.
Jelasnya, hal ini bukanlah tentang mengadu domba pasar swasta dengan pasar publik. Sebagian besar investor tidak disarankan untuk memiliki portofolio yang secara eksklusif dialokasikan untuk investasi pasar swasta. Meskipun biayanya lebih tinggi, tidak ada alasan investor ritel tidak mengeksplorasi produk aktif melalui manajer profesional. Ini hanyalah sebuah pertanyaan tentang seberapa banyak paparan aktif dan pasif yang membuat mereka merasa nyaman, namun ini adalah masalah pendidikan dan toleransi risiko.
Sulit juga untuk menyangkal bahwa kredit swasta, khususnya pinjaman langsung, sedang mengalami tekanan. PIK buruk – pembayaran bunga dalam bentuk natura yang ditambahkan selama masa pinjaman – berpotensi meningkat. Itu adalah indikator stres yang sebenarnya. Beberapa modal ritel akan pergi. Goldman Sachs memperkirakan saluran kekayaan mungkin akan melemah $45 miliar hingga $70 miliar selama dua tahun.
Meskipun pinjaman langsung kepada perusahaan perangkat lunak yang didukung sponsor merupakan formula kemenangan selama sebagian besar dekade terakhir, model ini mendapat tekanan karena gangguan AI telah mempertanyakan asumsi pertumbuhan jangka panjang di berbagai sektor. Namun, di luar segmen ini, kredit swasta mencakup bidang yang lebih luas: kredit terstruktur, pembiayaan beragunan aset, pinjaman aset riil yang dijamin dengan pesawat terbang dan infrastruktur, serta obligasi konvertibel.
Eropa, dan kini Asia, menarik semakin banyak modal di tengah kesenjangan pendanaan yang jelas akibat sistem perbankan yang menghindari risiko dan peraturan yang berlebihan. Portofolio multi-strategi yang dibangun dengan baik, dimana tidak ada satu sektor pun yang melebihi 5% dari eksposur, mungkin hanya terkena dampak kecil bahkan oleh perubahan struktural seperti munculnya kecerdasan buatan.
Secara umum, ketika Anda melakukan ekstrapolasi dari kendaraan ritel semi-cair yang terjaga keamanannya hingga jatuhnya pasar swasta secara keseluruhan, Anda menjadi mangsa heuristik yang terkenal. Penelitian tentang guncangan geopolitik dan pengambilan keputusan investor menunjukkan bahwa analis dan investor cenderung memilih preseden sejarah yang paling dramatis (kepanikan perusahaan perwalian tahun 1907 dan krisis keuangan global), dibandingkan hasil yang lebih banyak dan mungkin terjadi.
Perbandingan GFC gagal dalam hal strukturalnya sendiri. Krisis tahun 2007 hingga 2009 merupakan bencana ketidaksesuaian pendanaan: surat berharga komersial yang didukung aset semalam membiayai aset hipotek yang tidak likuid, dengan leverage 30x hingga 40x dan tidak ada transparansi. Kredit swasta saat ini adalah pinjaman senior dengan suku bunga mengambang yang terjamin, leverage 1x hingga 1,25x di tingkat BDC, dengan gerbang triwulanan yang berfungsi sebagai lender-of-last-resort.
Terlebih lagi, gating adalah fitur pasar swasta, bukan sebuah bug. Gerbang tersebut bukanlah bukti kegagalan sistemik; mekanismenya bekerja persis seperti yang dirancang, mencegah penjualan paksa pada saat terburuk. Investor jangka panjang dengan sengaja menerima likuiditas ini dengan imbalan premi.
Kredit swasta memiliki permasalahan konsentrasi pada satu segmen, tantangan manajemen penebusan sementara pada satu jenis produk, dan permasalahan sentimen pada satu saluran distribusi (investor ritel). Bank ini tidak mempunyai masalah solvabilitas yang sistemik atau krisis pendanaan yang tidak sesuai. Survei Preqin November 2025 menemukan bahwa 81% mitra komanditer berencana untuk mempertahankan atau meningkatkan komitmen kredit swasta. Kelas aset diperkirakan akan mencapai $4,5 triliun pada tahun 2030.
Pasar swasta kurang terstandarisasi, dengan lebih banyak faktor pendorong pengembalian risiko, dan penekanan yang lebih besar pada pemilihan manajer dan keterampilan penjaminan emisi. Mereka adalah dunia investasi, bukan kelas aset, dan oleh karena itu, mereka tidak berkorelasi.
Permasalahannya adalah pasar swasta baru saja masuk ke dalam wacana publik, dan perbincangan tersebut belum mampu mengatasi kompleksitas yang dibutuhkan. Jurnalis keuangan, pada umumnya, mendekati mereka dengan pengetahuan terbatas dan pola pikir pasar publik, serta menggunakan kerangka kerja yang lazim namun tidak dapat diterapkan. Volatilitas, likuiditas, dan penetapan harga harian sebagian besar tidak penting di pasar swasta, namun hal-hal tersebut tetap menjadi fokus utama.
Para praktisi juga memikul sejumlah tanggung jawab: industri ini telah lama bersalah karena hanya berbicara pada dirinya sendiri, membungkus konsep-konsep sederhana dalam lapisan-lapisan jargon yang mengasingkan diri.
Akibat dari ketidaksesuaian ini adalah investor ritel, yang dibombardir dengan narasi yang setengah-setengah dan berita utama yang sensasional, tidak mempunyai kemampuan untuk mengevaluasi peluang yang ada. Investor profesional, yang mengetahui lebih banyak, mempunyai sedikit insentif untuk memperbaiki catatan tersebut. Dan berita-berita utama yang menyatakan bahwa “musik telah berhenti” atau “gelembungnya meledak” lebih banyak memicu kecemasan daripada memperjelas kenyataan, sehingga membuat para investor yang mungkin mendapat manfaat paling banyak dari pasar swasta tidak ikut serta.
Alfonso Ricciardelli, CFA, adalah salah satu editor di CFA Institute Research Foundation Pengantar Kredit Alternatif.